交易所私募债个人可以买吗「债券交易所」

交易所地发债发行开闸

你知道个人投资者如何投资地方债吗？

风险收益如何衡量？

如何做大优化地方债市场？

首席评论，为您解读！

本期嘉宾：

温彬中国民生银行首席研究员

杨宁中国投资咨询公司产业咨询与投资事业部总经理

主持人

张媛——上海文广集团第一财经电视资深双语主持

导读

2017年7月7日，上交所成功试点个人投资者参与认购地方政府债券，首批试点债券为浙江省和内蒙古自治区地方债。随着此笔地方债的发行，沪深交易所地方债个人投资者认购渠道均将畅通。

根据两大交易所债券市场适当性管理办法规定，公众投资者可以参与地方债投资，所有开立有证券账户的投资者，包括个人投资者和机构投资者，均可参与地方债认购。

对于普通个人投资者来说，地方债或许仍是个相对生疏的配置领域。本期节目我们将带领大家认识这一新的投资品种。

那么具体到操作层面看，个人投资者该如何参与认购？

投资者可在承销商的分销阶段认购，也可在地方政府债上市后交易购买。分销分为网上、网下分销，有认购意向的投资者需提前联系承销团成员，沟通品种、数量、价格等认购意愿。

深交所：

以8月1日发行的这笔四川省地方债为例，在招标日（8月1日）当天，地方政府债券通过“财政部深圳证券交易所政府债券发行系统”完成公开招标发行后，交易所将第一时间在其官网发布相关通知，披露本期债券的利率、分销方式、证券代码、分销代码等有关信息。

8月2日，参与网上分销的投资者根据证券公司的分销代码，通过交易所竞价系统以既定价格按照时间优先的原则买入，并以担保交收方式完成资金结算；而同日，参与网下分销的投资者，与证券公司确认认购价格和认购数量等要素后获取相应的债券，并由证券公司代为履行缴款义务。

上交所：

正式分销日为招标日下一个工作日，分销阶段的最低认购额由各承销商面向投资者自行设定，分销和二级市场交易起点参考交易所的交易规定，最低1手（1000元面值）。

据介绍，在招标日当天，地方政府债券通过“财政部上海证券交易所政府债券发行系统”完成公开招标发行后，上交所将第一时间在其官方网站的“披露-债券信息-债券公告-地方政府债券公告”栏目下，发布《关于XXXX年XX政府XX债券（X期）分销及上市交易有关事项的通知》，对本期债券的利率、分销方式、证券代码、分销代码等有关信息进行披露，投资者可登录网站相关页面查询。其中，证券公司分销代码供选择网上分销方式的投资者使用。在分销日，参与网上分销的投资者根据证券公司的分销代码，通过上交所的竞价系统以既定的价格按照时间优先的原则买入，并以担保交收的方式完成资金结算；参与网下分销的投资者，与证券公司确认认购价格和认购数量等要素后获取相应的债券，并由证券公司代为履行缴款义务。

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文字实录：

主持人：地方债的发行此前都是集中于银行间的市场，但是现在地方债可以通过交易所发行，而且个人投资者可以进行网上、网下认购，作为针对个人投资者新增的一款低风险债券品种，究竟如何来看待它的价值？究竟适合怎样的个人投资者？

新闻背景

今后，个人投资者可选的投资品种再添新军，除了国债之外，社会公众投资者也可以投资交易所上市的地方债了。8月2日，深交所称，在前一日深交所首批成功招标发行四川省地方政府债券基础上，超过1.8万名个人投资者通过深交所集中竞价系统认购近7000万元，个人投资者认购人数和金额均实现重要突破。这是继7月7日上交所成功试点个人投资者在分销阶段参与地方债投资后，对个人认购地方债的进一步推进。而在去年11月上交所发行上海市政府债券以来。交易所地方债市场已初具规模，截至8月4日当年已有十地财政部门共计12单地方政府债券在上交所成功发行，累计发行金额近4000亿元。

交易所发行地方债何有亮点？

张媛：现在地方债可以通过交易所上市发行了，此前这种品种只是在银行间市场，对于个人投资者来说这是一个新增的低风险品种，如何理解它？

温彬：应该说我们国家的债券市场分两块，一个是银行间市场，另外一个是交易所市场，银行间市场实际上是一个场外市场，它主要是面对机构投资者，整个在我国的债券市场中它的占比大概在96%以上都是银行间进行发行和交易。交易所市场应该说在债券方面还是一个相对补充的市场，在交易所市场有一个特点就是除了对机构投资者之外，还面向个人投资者，所以呢这次作为一个新的品种，地方债从银行间市场的发行交易，现在是转到了交易所市场，这样的话毫无疑问可以一方面丰富交易所市场的债券品种，另外一块也可以使我们个人投资者多了一个投资的品种。所以这样的话对于活跃债券市场、增加个人投资渠道，我觉得还是有积极的作用。

张媛：那也就是说在债券这个市场当中其实交易所是银行间的一个补充，那现在可以通过交易所发行等于是交易所增加了一个新的品种，而且可以让个人投资者认购，那么从整个交易制度和参与主体来说交易所市场和银行间市场有什么不同吗？

杨宁：实际上交易所这个市场主要还是参与主体多一些，银行间市场相对来说金融机构更多一点。实际上2016年2月的时候当时中国人民银行也公布了《全国银行间债券市场柜台业务管理办法》，那里面实际也首次提出了关于个人投资者也是可以参与的，实际上我们看到这次的补充，实际上从标准来说它比银行间这个柜台业务要求实际上是低一些的，如果我们只在相对来说网下的二级市场交易阶段基本都是一手，面值大概1000元，这样的标准相对比较低，而在银行间市场基本上会要求年收入50万，个人资产300万，所以相对来说交易所的市场要求降低了，也就是说给了更多的普通投资者，我们指的是普通的个人投资者，给他们一个更好的机会。

张媛：也就是说个人投资者从选择品种来说的话现在多了一个地方债品种，通过这次深交所发行的四川地方债的特点我们可以看到，比方说券商的中标金额和中标率都有显著的提升，而且发行利率相比银行间市场招标利率来讲是低的，为什么会出现这样的一个特点？

温彬：应该说作为一个新的品种在交易所市场发行，毫无疑问是吸引了市场的关注，作为券商来说在这个市场本来是他参与非常活跃的交易主体，所以我想在这次中标的金额有提升也反映了券商投资者这块对这个品种的认可，积极参与。从交易的利率水平来说，一般来说银行间市场交易成本相对要低一些，所以这样的话交易所的市场因为投资交易的主体资金规律相对有限，所以成本要高一些，这样的话可能也会影响到发行人的积极性。所以交易所这次也是为这次的发行做了非常充分的工作，通过提高发行的效率等等这些方法，使我们这次交易所的发行利率略低于银行间市场，使它得到了一个比较好的发行结果。

张媛：如何来看待这次在交易所发行的成本是低于在银行间，比方说通过银行间市场当中，如果发行一个地方的地方债的话，我除了有一定的发行利率之外，其实我还有一个隐性的收益，就是我可以得到这些地方政府的财政存款，那么这一次如何来看待它在交易所发行的时候它的利率降下来了，这种变化。

杨宁：是这样，我们严格意义上讲，为什么最开始在银行间市场，像您刚才说的有一个隐性的收益，就是说当时地方债是纳入MLF和国库现金定存质押品库，所以原意上通过一系列的政策提高流动性，实际上它是有这个意愿动机以低于市场价的价格投资的，但是确实也面临一个实际情况，由于刚才说的通常成交以后很多都是持有到期去做的，实际上在交易所市场主体的增加打破了垄断，通过这样一个市场化的定价的功能去发挥相应的作用。其次可能个人投资者的成长，以及风险偏好的选择可能一定程度上也增强了这种市场化的竞争，所以我们觉得这方面可能是整体导致了这么一个情况发生。

对地方债和债券市场带来哪些影响？

张媛：所以面对个人投资者来说应该如何认知地方债，比如来自不同地方政府地方债券的时候应该如何选择？比如提到地方债，各个地方政府其实对于它的监管都是在不断加强的，对于普通投资者应该如何认知呢？

温彬：首先大家还是要熟悉地方债本身的内涵，应该说它跟国债相比实际上还是一个准主权债务，在中国这样一个体制下其实相对于地方债的信用风险，我觉得从理论上讲还是很低的。但是这个并不排除不同地区发的债券它在市场价格会有差异，这也反映出一个信用议价，特别是像一些东部地区，它的财政实力比较雄厚的，所以它的信用评级、市场认知度就比较高，所以它发行的时候这个利率相对会比中西部省份发的价格要低。所以对于个人投资者来讲，我觉得从配置上，一个是要看发行债主体的信用状况，另外也是看到它的收益率跟自己投资偏好和组合也是有很大的关系。

张媛：这种地方债背后是一种什么样的产品？比如各地情况发展不均，它是不是地方政府做背书的情况下拿出来本省份的一些可持续性、可变现能力相对较好的资产包进去了呢？

杨宁：实际上并不是，这次基本上发的都是纳入一般性预算的，并不是说咱们之前说的专项债的方式，所以也就呈现了本质上发地方债还是利率债，这样的情况下存在虽然相对来说信用风险比较低一些，但却是并不能说绝对不存在，其实我们从市场反馈看，广西、云南这些地方和北京、江苏，实际上他们之间的利差也是非常大的，虽然说看上去它没有信用风险在里面，但是市场的投资者是用他自己的行动来表现出对信用风险议价的这么一个要求。

张媛：也就是说虽然都是拿地方政府作为信用背书，其实市场对于这个地方的偿还能力自身是有一个判断的，直接决定了市场定价的差异化不同。比方说看到债券市场一般都是周期比较长，相对比较稳健，收益率相对比较偏低的低风险这样一个特点，此前投资主体基本上都是大型的金融机构长期的资金，现在对于个人投资者而言，出现这种交易所发行的地方债，您认为市场的反应会怎样？

温彬：我认为从债券市场发展方向上来说，丰富了交易所的品种，也给个人投资提供了更多的品种，我觉得这个方向这个意义还是比较大的。作为个人投资者来讲，肯定你是根据自己的经济实力，投资的偏好，包括流动性的需要，会有一个投资组合。那么就债券而言，其实是两种方式，个人可以来选择，一种就是自己直接购买，包括我们看到的很多中老年投资者喜欢到银行网点购买国债这种方式，现在除了国债之外，还有多了一种地方债，这个从信用的评级来说现在都是AAA级，信用风险相对还是偏低的，收益率又比国债略高，目前十年期国债收益率大概是3.6%，而地方债一般都是将近3.9%，4%，所以还是高于国债。所以这样的话对于一些投资者喜欢投资高信用等级利率债的，我觉得这还是一个很好的选择。

张媛：还是有吸引力的。那好，针对于个人现在低风险债券品种已经正式到市场公开发售了，究竟个人投资者通过怎样的方式来购买这样的地方债呢？

新闻背景

那么个人投资者要如何投资交易所地方债呢，根据交易所相关的债券市场投资者适当性管理办法，投资者需开立相关证券账户或基金账户;对于新开立账户的投资者则需通过券商营业部对其账户进行托管并开通资金账户，才能参加地方债认购和交易。投资者可在承销商的分销阶段认购，也可在地方债上市后交易购买。而分销则分为网上分销和网下分销。个

人投资者如何参与？

张媛：也就是说这个时候需要你开设一个证券的账户，购买的时候跟股票差异不大，不需要排队去到银行里面像买国债那样买，所以这个过程中杨总，对于个人投资者来说，比如对于投资者适当性的管理，这块的要求是怎样的？

杨宁：是这样，在适当性管理办法里面有相应的规定，就是说所有开立证券账户的投资者，包括个人和机构，均可以参加，然后可以通过网上网下的分销，有意向的投资人联系承销它的成员。实际上我们觉得大家更关注的是说对于个人投资者来说，有没有什么限制和要求。实际上它在一级市场和二级市场交易均可以去参与，就是咱们说的分销和二级市场交易均可以参与，但是相对来说在二级市场的要求会比较低，基本上按照咱们的一手，面值1000元这样的交易规模去做，但是如果说我们期望参与分销，那实际上可能根据不同地方的发的债券的要求可能有所不同，可能有一些地方就会要求如果参与这个分销最低的要达到1000万，所以这个对于普通的个人投资者来说可能短期来看还是一个门槛。

张媛：所以这个也是一级市场和二级市场的分别。你如何看待这个市场对于这个的认知和反映呢？

温彬：作为投资者来说通过交易所买债券和买股票，包括申购股票非常类似，这样的话一般投资者也可以通过网上的方式来直接参与一级的申购，或者是在二级市场直接去参与交易。当然了，就是说因为市场的利率总是在变化的，所以如果说你是做一个交易型的投资者的话，那么可能就会面临着一个利率的风险，也就是这个债券在二级市场上市以后，价格可能由于加息的原因使债券价格下跌，所以这个时候你可能会出现资本的损失。那么当然作为一个长期持有的，你持有到期分红，所以这个还是能够确保有一个稳定的收益，所以对于在交易所以后实际上交易的市场风险还是存在的。

张媛：所以就是说通过交易所发行的这种地方债，它不是一般意义上我们理解的长期持有到期分红，不是这样的一种形式吗？

温彬：应该说过去比如说老百姓买了国债以后，通常比如三年期，一般都是拿三年，到期以后，每年按照百分之几的利息来分红，本金到时候来支取，这样的话实际上是缺乏二级市场流动性，如果你突然需要购房或者需要大额支出，这个钱只能是通过某种方式变现，所以这次在交易所有一个好处就是说，可以拿这个券作为一个标准券，可以去质押，质押率比较高，98%，和国债是一样的，所以这样的话作为投资者来说，除了可以稳定作为持有去分红以外，如果你需要流动性的话，也还可以通过质押的方式去变现。

张媛：另外我们看到刚才小片中提到了，银行间债券市场的柜台业务，所以这个是否也针对于个人投资者，这部分应该如何理解呢？

杨宁：针对个人投资者，实际上在2016年的时候，当时中国人民银行发布了《全国银行间债券市场柜台业务管理办法》，当时是首次允许符合条件的个人投资者来通过银行柜台直接买卖证券，今年2月份财政部又发布了关于做好2017年地方政府债权发行工作的通知，实际上是进一步鼓励这种非金融机构和个人投资者参与，但实际上也明确提出了一个要求，在去年的这个时候，就是说年收入不低于50万，个人名下金融资产不少于300万，具有两年以上证券的投资经验的个人投资者。那么交易所相对来说标准没有这么高，相对会更低一点，但实际上个人投资者除了通过这种直接的渠道以外也可以通过一些间接的渠道，因为一直也都在做，比如说基金、银行理财、信托这种方式，所以说对个人投资者来说参与的渠道现在相对来说是丰富了。

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张媛：对于投资者而言，虽然有门槛，但是从投资者的角度来讲，他可选项也非常之多，即便是低风险的交易品种可选项也非常多，所以目前我们纵观整个地方债整个收益率水平，个人投资者的主体能否占到很大的比重呢？目前看到地方债的收益率几乎在一个什么样的水平，它走势会如何呢？目前看到地方债的收益率几乎在一个什么样的水平，它走势会如何呢？

温彬：应该说我们首先要看国债的收益率，国债是一个所有的金融产品定价的基准收益率，目前实际上在去年大概十年期的国债收益率一度下跌到2.6%左右的水平，今年以来随着货币政策达到稳健中性，实际上国债收益率水平不断上升，目前这个水平大概在3.6%左右，比去年增加了100个基点，所以在基准利率提升的情况下，不同期限不同信用等级的债券收益率都是在提高的，包括像地方政府债现在也接近4%左右这样一个水平。这个水平来说，因为还是一个准主权的利率债的性质，所以它的利率收益率还是比较低的。

那么我们看到目前很多的企业发的信用债，实际上包括AA 以上的可投资的级别都曾经一度达到7%以上，所以也使很多企业主动放弃或者延缓发行企业债，所以从利率的收益来说，它还是跟国债水平是相对比较接近。

张媛：看到比方说在地方债投资过程当中，它其实有一些优惠的政策，比方说投资有利息免税的政策，而且它的质押率是参照国债的，平均质押率也能达到98%，所以有种种政策利好鼓励它，你认为这个市场，个人投资者的认同度会不会越来越高？

杨宁：是这样，刚才我们说到质押率的问题，虽然说确实能对投资者产生一定的吸引力，但是我们也应该能看到说实际上在中证这个以及上交所、深交所当时发布了一个债券质押式回购交易结算风险有一个控制指引，当时里面也有一个明确规定是针对个人投资者的，说是应当自即日起12个月了结全部融资回购交易，期间不得增加融资回购交易未到期余额，也就是说实际上对投资者我们说一个大范围概念的投资者来说，可能是没有太多的限制，但是实际上针对个人投资者来说还是有相应的限制。

张媛：所以这种限制应该怎么理解？很大多数人对这种地方债，因为此前都是银行间的，大家对于它比较陌生，究竟适合怎样的个人投资者？谁适合来买这样交易所发行的地方债？

温彬：所以我觉得其实作为债券的配置主力还是以银行为主的机构投资者，不管是国债还是地方债，包括像银行来说，因为投资地方债有几个好处，一个我可以获得利息税的减免。第二个我可以通过跟地方政府的财政存款挂钩的方式获得一个财政存款的收益。第三个就是它可以作为一个质押回购一个标准券，而且抵押率比较高，所以尽管利率偏低，但是机构投资配置还是有很强的动力。

作为个人来说，其实我想现在个人的投资品种是越来越丰富，仅仅是债券而言，其实除了个人直接投资这种国债、地方债之外，更多的还是可以通过一些债券型基金，而债券型基金本身作为一个专业的投资机构，它可以进行一个债券组合的配置，这样的话我想从信用风险的规避，流动性风险的规避，要强于个人投资者直接购买单一的品种。所以从总的来看，地方债确实给个人增加了一个品种，但是我想它应该不是一个个人投资主流品种。

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