重庆城投评级「重庆市城投集团」

2020年重庆市地方政府与城投平台专题分析报告

——主城“21区”时代来临，大重庆岂止是大

发布机构：普益标准·数据研究中心

2020年5月

重庆市2019年GDP为2.36万亿元，排名全国第17，GDP同比增速为6.3%，略高于全国平均水平。人均GDP以约7.58万元/人的水平位列全国第8，且以第二、第三产业并重。财政方面，2018年全市一般公共预算财政收入为2265.52亿元，在全国排名第16。债务方面，重庆市2018年全市地方政府债务余额为4690.6亿元，债务负担低于全国平均水平，债务率为100.08%，远低于全国平均债务率水平152%。

重庆市下辖38个区县，渝北区、九龙坡区、渝中区的人均GDP位于全市前三。财政方面，2018年重庆市江北区的一般公共预算收入最高，约为77.84亿元。相比之下，城口县以4.2亿元的一般公共预算收入垫底。江北区的财政自给率最高，而城口县的财政自给率仅有10%左右。财政收入增速方面，巴南区、渝北区的一般公共预算收入增速较高，分别为27.56%、21.8%。综合来看，江北区和渝北区的财政收支状况较好。从地方政府债务规模来看，2018年九龙坡区、渝北区的政府债务规模较大，分别为163.8亿元、140.5亿元。政府债务规模排名前十的其余区县，债务规模分布在110～140亿元，且这八个区县之间的政府债务规模差距较小。从广义政府债务率来看，綦江区的债务负担水平全市最高，为641.33%。綦江区2018年GDP达414.6亿元，一般预算收入为21.4亿元，其经济、财政实力均处于全市下游。该区债务负担重、财政压力大，因而该区所属的城投企业可能会面临一定的流动性风险。其次涪陵区的债务规模大，负担较重，但考虑到经济有相关产业支撑，短期偿债压力尚可，该区下属的城投企业流动性风险值得关注。

根据普益标准的地方政府评价模型，重庆市各区县中，九龙坡区、巴南区、江北区的综合表现位列全市前三。九龙坡区的经济和财政表现优异，发展潜力凸显。云阳县综合排名全市最末，该县位于重庆东部，其经济得分也为全市倒数第一，财政和债务得分表现平平。

根据普益标准数据统计，截止到2019年12月31日，重庆市发过城投债或者信托产品的城投企业共有138家。其中，仍有城投债或信托产品存续的城投企业共有112家，其中，市级城投平台30家，区县级城投平台82家。在区域分布方面，巴南区、綦江区的城投企业数量最多，分别有7家，其余城投数量排名前十的区县城投企业数量集中在3～5家。总体来说，重庆市的城投企业分布较为分散，可有效平衡各区县的财政压力。

在融资方式方面，就债券市场而言，根据普益标准数据统计，2019年末重庆市城投债余额共计4298.88亿元，其中区县级城投企业募资规模占比达67.13%，即区县级城投企业债券融资规模要高于市级城投企业。统计发现，区县级城投的债券期限小于市级城投，融资成本略高于市级城投。可见，在标准的债券市场中，重庆市市级城投企业的融资能力比区县级城投企业更强。就信托市场而言，2019年末重庆市有14家城投企业有95只存续的集合信托产品，共募资47亿元，其中区县级集合信托产品就有94只。可见，非标信托以区县级城投企业为绝对的融资主力，且区县级城投的信托融资成本要略微高于市级城投企业，但融资期限无明显差异，故在信托市场中，投资者可能对区县级城投要求更高的风险溢价。

对比债券、信托两种融资途径，重庆市城投企业债券募资规模是信托的91倍，重庆市城投企业还是主要依靠标准化的债券融资，且有信托存续的企业仅占12.5%，可见全市城投企业的整体资质较好。与信托产品相比，债券期限更长，利率更低，通过债券融资将会对城投企业更为有利，可以更长时间的使用低成本资金。在30家市级城投平台中，通过信托融资的城投企业仅有1家。而82家区县级城投平台中，通过信托融资的城投企业数量占比为15.85%。区县级城投和市级城投虽然均以发行债券为主，但区县级城投企业的融资方式相对更分散，同时有更多数量的城投企业会通过信托产品融资，说明区县级城投企业的整体信用资质较市级城投企业要差，需从信托等非标渠道获得额外的资金来源，且期限短成本高，可见区县级城投企业整体的财务压力和再融资风险都比市级城投企业更大。

根据普益标准的城投企业评价模型，我们计算了重庆市110家发债城投企业的综合评分，其中市级城投平台参评32家，区县级平台参评78家。市级城投企业评价结果主要集中在第3档，而区县级城投企业集中分布在4～8档。区县级城投企业的平均综合得分要低于市级城投企业，整体来看，市级城投企业的资质要优于区县级城投企业。市级平台中，位列第一的是重庆悦来投资集团有限公司，除了政府强大的经济实力，该城投企业本身的综合表现也为全市最佳，其企业自身实力得分也为全市最高。其隶属于重庆市两江新区，为市属国有重点企业。重庆旅游投资集团有限公司的综合评分在全市市级城投企业中排名最末。各区县级城投企业中，综合排名第一的是重庆临空开发投资集团有限公司，该城投是渝北区重要的基础设施和投融平台，拥有渝北区政府在资产注入和财政补贴的大力支持。

（一）重庆市经济财政分析

重庆市是我国中西部地区唯一直辖市。作为西南地区最重要的综合交通枢纽，重庆区位优势突出，是我国实施西部大开发的重要战略支点，同时享有“一带一路和长江经济带等多重政策支持。2018年重庆市年GDP首破两万亿大关，2019年GDP达到2.36万亿元，处于全国中游水平，排名第十七。2019年重庆市GDP增速为6.3%，略高于全国6.1%的平均水平。

人均GDP方面，如图1所示，2019年重庆市人均GDP为7.58万元/人，排全国第八。以上可看出重庆市的经济状况处于全国中等偏上水平。

图 1：2019年全国各省份GDP经济指标情况

数据来源：普益标准

从产业结构上来看，重庆市第三产业占比最高，为53.20%。第三产业在全市经济社会发展中的主导地位凸显，其次是第二产业，占比为40.23%。重庆作为中国中西部制造重镇，其经济发展一度依赖于电子制造业和汽车制造业。目前重庆传统行业仍存在产能过剩的问题，竞争较为激烈，因此重庆市需要加快升级产业结构，大力推动“制造”向“智造”转变。对于计算机等新的产业，需要提升研发和创新能力。

在财政收支方面，2018年重庆市的一般公共预算财政收入为2265.52亿元，在全国排名第十六，其中70.76%来源于税收，税收收入占比有所上升，财政收入稳定性进一步提升。全市一般公共预算自给率（一般公共预算收入/一般公共预算支出）为49.89%。全市2018年财政总收入（一般公共预算收入 政府性基金收入 国有资本经营收入）达4686.99亿元，同比增速仅为1.23%，其中一般公共预算收入的占比仅为48.34%。政府性基金收入2316亿元，略高于一般预算收入，可见重庆市财政收入对政府性基金收入依赖较强，财政收入的稳定性偏差，财政收入结构有待改善。

（二）重庆市债务分析

在地方政府债务方面，重庆市2018年全市地方政府债务余额为4690.6亿元，债务规模在全国排名（由高到低）第二十位，债务负担低于全国平均水平。同年，重庆市城投债余额为3840.9亿元，约为政府债务余额的82%，可见在重庆市的广义债务结构中，政府债务余额占比较高。就实际债务负担水平来看，重庆市负债率（地方政府债务余额/GDP）为23.03%，债务率（地方政府债务余额/财政总收入）为100.08%，远低于全国平均债务率水平152%。可见无论是债务规模还是债务率，重庆市的政府债务负担都相对较轻，债务风险总体可控。

图 2：2018年全国各省份债务指标

数据来源：普益标准

（三）普益标准地方政府评价模型

普益标准从经济、财政、债务和发展潜力等四个方面对地方政府进行综合评价。

经济方面选取了GDP、人均GDP、GDP增速及城镇化率等四个指标进行打分并加总，省级和地级市政府在经济方面的满分为20分，而区县级政府的经济得分满分为30分。

在财政方面，选取了财政总收入、一般公共预算收入比率、税收收入比率、一般公共预算收入增速、一般公共预算自给率等指标进行打分，财政指标的总分值为35分。

在债务方面，我们选取了负债率和债务率进行评价，其中广义负债率是指用广义地方负债（城投有息负债 地方政府债务余额）/GDP来衡量的地方政府债务水平，一般预算债务率是指（地方债务/一般预算收入），广义一般预算债务率是指（广义地方债务/一般预算收入）。考虑到区县级的债务在一定程度上会由上级政府负担，故普益评价给予省级和地级市的债务得分满分为35分，区县政府的债务得分总分为25分。

在发展潜力方面，我们选择常住人口增速、税收增速和人均GDP增速来衡量地方政府的发展潜力，该项总分值为10分。

最后，我们将这四方面的得分进行相加，得到地方政府的综合评分。

表 1：2020年普益标准地方政府综合评价模型

（一）区县级政府经济分析

目前，重庆市下辖26个市辖区和12个县（包括8个县和4个自治县），以及我国内陆第一个国家级新区-两江新区。根据重庆市2018年的GDP公开数据，渝北区的GDP总量全市最高，为1543亿元，而大渡口的经济总量在全市倒数第一，仅为228亿元，主要因该区面积小、常住人口偏少，因而发展受限。另外，作为城市发展新区的涪陵区、万州区、江津区及永川区的GDP均超过800亿元。

在人均GDP上，渝中区作为全市核心城区，人均GDP达18.25万元/人，属全市最高。而人均GDP最低的是彭水县，仅为1.75万元/人，与渝中区差距明显。表明重庆市各区县的经济发展不均衡现象非常突出。

在产业结构方面，GDP超千亿的5个市辖区中，渝中区、江北区、渝北区、九龙坡区均以第三产业为主，渝中区的第三产业更是占据绝对优势，其占比高达96.81%。该区位于主城九区的核心位置，是全市的政治、经济、文化和商贸物流中心，目前有现代金融、高端商贸业、服务业、文化旅游业、互联网服务业和健康医疗服务业等重点产业。涪陵区以第二产业为主，其占比达57%。该区内拥有丰富的页岩气资源，目前以清洁能源、新材料、装备制造、食品医药等为支柱产业，区内有华晨鑫源、涪陵榨菜、太极集团等龙头企业。

图 3：2018年重庆市经济排名前十的区县级政府经济指标

数据来源：普益标准，其中其中江北区的人均GDP数据未公布。

（二）区县级政府财政分析

在财政收支上，2018年重庆市江北区的一般公共预算收入最高，约为77.84亿元。相比之下，城口县以4.2亿元的一般公共预算收入垫底。在一般公共预算收支方面，江北区的财政自给率最高，而城口县的财政自给率仅有10%左右。从财政收入增速来看，巴南区、渝北区的一般公共预算收入增速较高，分别为27.56%、21.8%。

综合来看，江北区和渝北区的财政收支状况较好，一般公共预算收入排名靠前。巴南区和渝北区的一般公共预算收入增速较高。

图 4：2018年重庆市各区县财政指标

数据来源：普益标准

（三）区县级政府债务分析

从地方政府所披露的债务规模来看，在已公布了2018年政府债务的区县中，重庆市九龙坡区、渝北区的政府债务规模较大，分别为163.8亿元、140.5亿元。政府债务规模排名前十的其余区县，债务规模分布在110～140亿元，且这八个区县之间的政府债务规模差距较小。

从广义政府债务率来看，綦江区的债务水平是全市最高，为641.33%。綦江区2018年GDP达414.6亿元，一般预算收入为21.4亿元，其经济、财政实力均处于全市下游，债务负担最重。涪陵区的债务压力据其次，广义负债率为415%。相比之下涪陵区的经济、财政实力在全市排名靠前，短期偿债压力尚可。另外江北区、北碚区、酉阳县、开州区、城口县、石柱县的广义政府债务率均在300%～400%之间，债务负担较重。债务负担最轻的是璧山区，广义政府债务率为104%。

从债务结构来看，涪陵区的城投债务占比最高，为73.98%，石柱县的城投债务比重最小，仅为13.5%。就城投债余额来看，截止2018年12月31日，涪陵区的城投债余额最高，为327亿元。

由此可见，涪陵区的债务规模大，负担较重，但考虑到经济有相关产业支撑，短期偿债压力尚可，该区下属的城投企业流动性风险值得关注。相较之下綦江区的债务负担重、财政压力大，该区下属的城投企业可能会面临一定的流动性风险。

图 5：2018年重庆市政府债务前十的区县级政府债务指标

数据来源：普益标准

（四）普益标准重庆市区县级政府评价结果

根据普益标准的地方政府评价模型，我们对重庆市38个区县进行综合评价。

从四方面的综合表现来看，综合得分排名在前十位的区县中，“两江四岸”核心区渝中区、江北区、南岸区均囊括在内，中心城区占据五席，其余的铜梁区、江津区分别是桥头堡城区和同城化发展先行区。综合得分最高的是九龙坡区。九龙坡区经济和财政表现优异，同时作为西部创新中心窗口，拥有重庆高新区、九龙园区和西彭园区三大师范基地，发展潜力凸显。巴南区、江北区凭扎实的财政实力和经济、发展潜力，以微弱差距紧排其后。另外，全市综合排名后三位的区县分别是城口县、彭水县和云阳县，均分布在重庆东部地区。其中云阳县得分最低，仅有58.69分。该县位于重庆东部，其经济得分也为全市倒数第一，财政和债务得分表现平平。

从具体优势来看，江北区的经济和财政表现均为全市最优。发展潜力方面，表现最佳的是巴南区。债务得分方面，渝中区表现最佳，其次渝北区、沙坪坝区和江津区债务状况良好，排名也较为靠前。

具体到产业结构上，九龙坡区、江北区和巴南区的产业结构均为“321”结构。其中，九龙坡近年来不断优化产业结构，通过转移搬迁老工业企业，腾退土地，来发展现代服务业以及文化创意旅游产业，促进传统工业逐步向战略性新兴产业、现代服务业转化，经济高质量发展，2018年该区的第二、三产业结构比例为37.7:61.5，第三产业占比最大。江北区作为“两江四岸”核心区，部分区域也被纳入两江新区。该区以商贸、金融、工业为支柱产业，其中第三产业占比高达74%以上。巴南区近年来也正在强势崛起。目前，位于巴南区的重庆公路物流基地已经重点发展了以华南城、协信等为代表的专业市场集群；以京东电商产业园、顺丰产业园为代表的电子商务，最终将建成千亿级商贸大城。该区的电子信息在2018年取代摩托车成为第一支柱产业。目前巴南区重点发展信息通信技术、生物医药、新能源汽车、高端装备制造、轻工服装等产业。

表 2：2020年普益标准重庆市区县级政府综合评价结果前十名

数据来源：普益标准

（一）全市城投企业分布情况

根据普益标准数据，截止到2019年12月31日，重庆市曾发行过城投债或信托产品的城投企业共有138家，其中市级城投平台60家，区县级的城投平台共78家，重庆市市级城投企业和区县级的城投平台数量相当。从区域分布来看，多数区县有1~3家城投企业，但巴南区、綦江区的城投企业数量最多，各有7家，其余城投数量排名前十的区县，城投企业数量集中在3～5家。由此可看出重庆市城投企业分布分散，可有效平衡各区县的财政压力。

图 6：2019年重庆市城投企业数量前十的区县分布

数据来源：普益标准

（二）重庆市城投企业融资方式

城投企业的融资方式主要可分为以债券为主的标准化产品，和以银行贷款、信托、资管、融资租赁等为主体的非标产品。下文我们主要分析债券和信托产品融资情况。

1.重庆市城投企业融资方式概览

从债券市场来看，根据普益标准数据，截止到2019年12月31日，重庆市共有109家城投企业有债券存续，其中市级城投企业30家，区县级城投企业79家。从债券数量上来看，共有547只债券存续，以区县级城投为主，其数量占比近八成，市级城投债数量占比仅为20.02%。2019年末全市城投债余额共计4298.88亿元，其中区县级城投企业共募资2885.93亿元，规模占比为67.13%，而市级城投企业共募资1412.95亿元，占比32.87%，区县级的融资规模要高于市级城投企业。从债券平均数量上看，平均每家市级城投企业和区县级城投发行数量相当，均约为5只债券，而从平均募资规模上看，市级城投企业平均募资42亿元，区县级城投企业平均融资规模为32亿元。从债券期限和票面利率来看，区县级城投的期限略小于市级城投，融资成本均略高于市级城投，故投资者给予市级城投的风险溢价相对较低。

可见，在标准的债券市场中，市级城投企业的融资能力比区县级城投更强。

从信托产品市场来看，2019年末重庆市有14家城投企业发行了95只信托产品，其中仅有1家市级城投企业发行了1只，而其余94只均为剩余的13家区县级城投企业所发行。从规模上来看，重庆全市城投企业通过信托产品共募资47.21亿元（根据普益标准集合信托产品数据得到，部分未公开的单一信托产品未涵盖在列），其中区县级城投企业募资44.21亿元，而市级城投企业仅募资3亿元。从期限和预期收益率来看，市级城投企业和区县级城投的融资期限无明显差异，但区县级城投企业的平均利率为8.45%，市级城投企业的平均利率为7.8%，市级城投平均利率低于区县级城投。另外，融资成本最高的是由区县城投企业——重庆市黔江区城市建设投资(集团)有限公司发行的信益31号系列的八只产品，预期收益率达9.25%，期限为2年。

综上表明，非标的信托产品市场上，区县级城投企业为绝对的融资主力，且区县级城投的融资期限与市级城投无明显差异，但信托融资成本略微高于市级城投，可见在信托市场中，投资者对区县级城投要求更高的风险溢价。

表 3：2019年末重庆市城投企业存续债券与信托产品情况

数据来源：普益标准

对比债券、信托两种融资途径，从规模来看，重庆市城投企业债券募资规模是信托的近91倍，债券市场和信托市场中区县城投的融资规模均为最高。从企业数量上来看，全市仅通过债券融资的城投企业有98家，占比87.5%，有3家企业仅通过信托融资的企业，而同时采用两种方式的有11家城投，占比9.82%，重庆市城投企业还是主要依靠标准化的债券融资，且有信托存续的企业仅占11%，可见全市城投企业的整体资质较好。从期限和利率来看，债券的平均期限为5.0年，而信托的平均期限仅接近2年，债券期限是信托期限的2.5倍，但债券的平均利率为5.95%，而信托的平均利率为8.45%，出现利率倒挂的情形。总之，与信托相比，通过债券融资将会对城投企业更为有利，可以更长时间的使用低成本资金。

另外，从平台类型来看， 重庆30家市级城投平台,仅通过发行债券融资的城投企业有29家，仅有1家同时通过债券和信托融资。说明市级城投平台融资方式以债券融资为主。

而在82家区县级城投平台中，有69家区县城投企业仅通过债券融资，仅通过信托融资的有3家，债券和信托这两种融资方式兼有的区县级城投企业有10家。那么区县级城投企业中通过债券融资企业就占到了96.34%。说明区县级城投平台融资方式也以债券融资为主，仅有小部分城投平台选择信托融资。

可见，重庆城投企业以发行债券来融资为主，通过信托融资的市级城投企业较少，区县级城投通过信托产品融资比例高于市级城投企业。说明重庆区县级城投企业的整体信用资质虽然较市级城投企业要差，需从信托等非标渠道获得额外的资金来源，且期限短成本高，但区县级城投企业整体的财务压力和再融资风险可控。

图 7：2019重庆市不同融资方式的城投企业数量

数据来源：普益标准

对于10家同时有债券和信托存续的城投企业，我们按照信托产品金额占总募资额的比例从高到低排序如下表，其中市级城投企业仅1家，其余9家均为区县级城投企业。信托产品金额占总募资额的比例最高的是重庆长寿开发投资(集团)有限公司，主要从事城市基础设施、市政公益、综合交通等项目的投资，通过信托产品融资的比例达35%。其中有6家城投企业信托产品融资比例均在10%以下。说明重庆市的区县级城投对信托的依赖程度较低。

表 4：2019年末重庆市城投企业债券与信托情况对比

数据来源：普益标准

2.重庆市城投企业债券主体概览

就2019年末债券规模来看，全市债券余额最高的是区县级平台——重庆市涪陵国有资产投资经营集团有限公司（以下简称涪陵国投），共计276.06亿元。涪陵国投是涪陵区规模最大的城投平台，主要承担重庆市涪陵区国有资产投资经营、土地整治、食品加工等任务。其中食品加工收入主要来自于其控股企业——知名食品生产制造商涪陵榨菜。截止2019年底其资产规模达1068.48亿元，资产负债率约45%，担保余额为9亿。

表 5：2019年末重庆市城投企业债券余额前10名的企业

数据来源：普益标准

3.重庆市城投企业非标违约情况

在2018年1月1日至2020年4月30日期间，重庆市城投暂未出现非标产品违约情形。

（三）普益标准城投企业综合评价模型

由于城投企业的优劣不仅与企业自身的经营情况有关，还与其所属地方政府的综合实力密不可分。因此，普益标准针对城投企业的综合评价模型中，包含了地方政府综合评价、企业实力及舆情三个方面。模型涉及的具体指标及对应分值如下表所示，最终根据各项指标得分计算出城投企业的综合评分，并根据分值将企业划分为1至9档，对应的评分依次降低。

表 6：2020年普益标准城投企业综合评价模型

（四）普益标准重庆市城投企业综合评价结果

根据普益标准的城投企业评价模型，我们计算了重庆市110家发债城投企业的综合评分，其中市级城投平台参评32家，区县级平台参评78家。

1.重庆市城投企业综合评价结果概览

从全市各城投企业的普益综合评价结果来看，重庆市尚无处于1档和9档的城投企业，2档的城投企业均为市级城投，平均综合得分为88.4分，8档的城投平台均为区县级，平均综合得分为67.07分。

从平台类型来看，市级城投企业有一半位于3档，有14家，区县级城投企业集中分布在4~8档，但同档的市级城投和区县级城投的综合得分差异很小。

从普益评价结果也可以看出，重庆市区县级城投企业的平均综合得分要低于市级城投企业，符合前文从融资方式中得出的结论，即整体来看，市级城投企业的资质要优于区县级城投企业，但数量较少。整体来看，重庆市优质市级城投企业较少，而区县级的头部企业和市级城投企业差距不大。

图8：2020年重庆市城投企业普益评价各档数量分布和平均得分情况

数据来源：普益标准

2.普益标准重庆市市级城投企业评价结果

从综合实力来看，位列第一的是重庆悦来投资集团有限公司。除了政府强大的经济实力，该城投企业本身的综合表现也为全市最佳，企业自身实力得分为全市最高。该城投为市属国有重点企业，隶属于重庆市两江新区，主要承担悦来生态新城18.67平方公里规划、建设以及运营管理工作。

然而，重庆旅游投资集团有限公司在全市市级平台中垫底，也是市级城投平台中为数不多的6档企业之一。该企业原为重庆交通旅游投资子公司，主要负责旅游资源开发和运营，营业收入主要来自于景区门票和酒店收入。受重庆市整合旅游资源和景区划转工作的影响，同时自然环境对景区影响因素较大，重庆旅游投资集团有限公司的收和盈利能力具有不稳定性。

表 7：2020年重庆市市级城投企业普益综合评价结果前10名

数据来源：普益标准

3.普益标准重庆市区县级城投企业评价结果

重庆市区县级城投中，综合得分最高的是重庆临空开发投资集团有限公司。重庆临空城投是渝北区重要的基础设施和投融平台，拥有渝北区政府在资产注入和财政补贴的大力支持。从政府得分来看，重庆渝隆资产经营(集团)有限公司、重庆九龙园高新产业集团有限公司得分最高。同时我们可发现在前十名的区县级城投中，各家企业得分差距较小。

表 8：2020年重庆市区县级城投企业普益综合评价结果前10名

数据来源：普益标准