债务周期怎么形成「债务判决周期」
当债务和支出的增长速度快于货币和收入的增长速度时，这一过程就会在上行过程中自我强化，因为支出的增长会带来收入的增长和净值的上升，从而提高借款人的借款能力，从而允许更多的购买和支出。
然而，由于债务的增长不可能永远快于货币和收入的增长，因此债务的增长是有限的。把债务增长速度快于收入增长速度想象成一个水肺里的空气——你可以用它来获得额外的动力，但你不能永远靠它生活。
在债务的情况下，你可以先把它拿出来再放进去。如果你没有任何债务，你可以把它取出来，但你要偿还你取出来的东西，当你把它拿出来的时候，你可以花更多的钱，这将给你一个繁荣的假象。
在这种情况下，你和那些贷款给你的人可能会误认为你是有信用的，没有足够的关注你的还款情况。当债务不再能够相对于收入提高，偿还的时间到来时，这个过程就会反过来。正是这种动力创造了长期的债务周期。只要有信贷，这些长期债务周期就一直存在，就连《旧约全书》也规定，每50年必须还清一次债务，这一年被称为禧年。
下图表显示了1916年美国的债务/GDP，并描绘了长期债务周期。
在这个循环中，货币增长创造了更大的债务增长，债务增长为支出增长和资产购买提供资金。支出的增长和资产价格的上涨，将导致更多的债务增长。这是因为放贷者根据借款人的收入流来决定他们可以贷出多少钱来偿还债务，以及他们的净资产或抵押品，还有他们自己的放贷能力，都是以一种自我强化的方式上升的。
假设你赚了10万美元，拥有10万美元的净资产，没有债务。你有能力每年借1万美元，所以你可以连续几年每年花11万美元，即使你只赚10万美元。对于一个经济体整体而言，支出的增加会带来更高的收益，这将提高了股票估值和其他资产价值，给人们带来更高的收入，并提供更多的抵押品来借入更多资金，以此类推。
在周期的上升期，承诺提供的资金相对于货币供应量、以及债务国的货币和信贷（通过收入、借款和资产出售）流入的金额都有所上升。周期中的这种上升趋势通常会持续数十年，其中的变化主要是由于央行收紧和放松信贷（导致了短期债务周期），但它不可能永远持续下去。
最终偿还的债务将等于或大于我们能够借到的数额，那么支出必须下降。当承诺提供的资金相对于流入的资金和信贷无法再增加时，这个过程就会反过来，我们将去杠杆化。
由于借款只是拉动支出的一种方式，那么每年支出11万美元，年收入只有10万美元的人，在其他条件相同的情况下，必须在支出11万美元的同时，将支出削减至9万美元。
图表显示的债务相对于GDP及债务比率，更精确地说，高债务服务支付，而不是高的债务水平，现金流相对于债务增长慢了，这将减缓经济。例如，如果利率下降的幅度足够大，债务就会增加，而偿还债务的金额却不会上升到足以造成紧缩的程度。
下面的图表最好地展示了这种动态。它显示1920年以来美国家庭的利息支付、本金支付和总偿债支付占可支配收入的百分比。展示的是家庭部门的偿债负担，因为家庭部门是经济中最重要的部分。然而，这一概念同样适用于所有部门和个人。如图所示，美国家庭的偿债负担已升至大萧条以来的最高水平，那么到底什么触发逆转？
长期债务周期的顶部发生在于债务负担高或货币政策不能产生信贷增长的时候。从那时起，债务就不能相对于收入、净值和货币供应量上升，这就是去杠杆化，就开始降低这些债务比率。
所有去杠杆化都始于相对于债务人需求的资金短缺，这导致大量企业、家庭和金融机构拖欠债务并削减成本，从而导致更高的失业率和其他问题。
虽然这些债务问题可能出现的原因很多，最经典发生因为投资资产购买高价和杠杆，因为债务水平都是基于对未来现金流过于乐观的假设，现金流却达不到债务人偿还债务的要求。
具有讽刺意味的是，常常在早期阶段的现金流是紧缺的，因为货币政策试图限制这些泡沫活动（通过杠杠化购买价格过高的资产），导致资金紧缺（例如1928/29和2006/07的大部分国家和1989/91的日本)。
同样具有讽刺意味的是，金融资产的通货膨胀比商品和服务的通货膨胀更危险，金融资产的通货膨胀似乎是一件好事，尽管它与任何其他形式的过度负债一样危险，但却没有得到阻止。
事实上，虽然低通胀的债务融资型金融繁荣通常是泡沫破裂的前兆，但在当时，它们似乎通常代表投资产生生产率的繁荣。
通常情况下，尽管并非总是如此，利率会随着经济和市场的下滑而下降，央行也会放松货币政策，但如果利率触及了0%，就无法下降了。
结果，各国央行通过低利率来减轻债务负担、刺激私人信贷增长的能力丧失了。这些条件使金融资产的购买者产生怀疑，他们从拥有这些资产中获得的钱的价值是否会超过他们为此支付的钱的价值，这个时候，货币政策在纠正失衡方面就是无效的。
在去杠杆化过程中，不是债务增加，而是债务减少。可以通过以下四种方式之一来实现。
* 减少债务
* 紧缩
* 将财富从富人转移到穷人
* 债务货币化
这四条路径中的每一条都降低了债务/收入比率，但它们对通胀和增长的影响不同。债务削减和紧缩都是通货紧缩和令人沮丧的，而债务货币化则是通货膨胀和刺激的。
财富转移通常以多种形式出现，但很少以去杠杆化的形式出现。去杠杆化如何发挥作用，取决于这四项指标的数量和速度。
萧条是去杠杆化过程的收缩阶段。通常，去杠杆化过程的萧条阶段出现在去杠杆化过程的第一阶段，违约和紧缩占主导地位。
最初，在去杠杆化过程的萧条阶段，收入和借款流入债务人的资金不足以偿还债务人的债务。
为了筹集现金，需要出售资产和削减支出，这会导致资产价值下降，从而降低抵押品的价值，进而降低收入，由于抵押物价值较低和收入较低，借款人的信用可靠性降低，因此他们理所当然地获得较少的信贷，并以一种自我强化的方式继续下去。
借款人的信誉是由其资产/抵押品的价值决定，而净值和收入的下降速度都快于债务，那么借款人的信誉就会下降，贷款人就会变得更不愿意放贷。
在周期的这一阶段，随着债务/收入和债务/净值比率上升，收缩会自我强化。
这有两个原因。第一，当债务无法偿还时，债务人和债权人都受到伤害，由于一个人的债务是另一个人的资产，债务问题降低了净值和借贷能力，从而导致一个自我强化的收缩周期。其次，当支出减少时，收入也会减少，从而降低了支出能力，也会导致一种自我强化的收缩。
在图表中，你可以看到，债务负担上升的同时，经济正处于通缩萧条。从1929年到1933年，债务/GDP比率从160%飙升至250%。图中的垂直线显示的是同一幅图，即由于收入水平下降，美国的偿债水平相对于收入水平有所上升。
在经济和信贷低迷的情况下，债务负担在债务减少的同时也在增加，从而加强了债务清算的进程。图中还显示了家庭部门的债务相对于其净资产的比例，由于房价和股价下跌导致净值下降，杠杆率从已经很高的水平飙升，就像大萧条时期那样。
在一个以信贷为基础的经济体中，消费能力是借款能力的延伸，为了借贷的发生，贷款人必须相信：
* 他们将会得到比通货膨胀更大的一笔钱
* 他们将能够把他们的债务转换成货币
在去杠杆化过程中，贷款人有理由担心这些事情不会发生。
与衰退时期不同，在衰退期间，降息和创造更多货币能够纠正这种失衡，然而在去杠杆化过程中，货币政策在创造信贷方面却是无效的。换句话说，衰退的时候通过降息不足以纠正钱和偿债的需要。
* 减轻偿债负担
* 刺激经济活动，因为每月偿还债务相对于收入高
* 产生一个积极的财富效应
然而，在去杠杆化过程中，这是不可能发生的。在通缩萧条/去杠杆化过程中，货币政策在创造信贷方面通常是无效的，因为利率已经到0%，不能再进一步降低，因此，增加货币的方式也随之而来。
信贷增长难以刺激，因为借款人仍负债累累。在通货膨胀的去杠杆化过程中，货币政策在创造信贷方面是无效的，因为增加的货币增长流入了其他货币和通胀对冲资产，投资者担心他们的贷款将被贬值的货币偿还。
为了缓解这种不平衡，政府不可避免地要：
* 采取措施鼓励信贷创造
* 放松要求债务人拿出钱来偿还债务的规定。
最重要的是，印刷并花钱购买商品、服务和金融资产。央行印刷和购买金融资产的行为，体现在央行资产负债表的扩张上，而中央政府支出的增加，则体现在预算赤字的激增上。如下三个图表所示。
如下图所示，在1930/32年和2007/08年，短期政府利率已经达到0%。
美联储的货币生产和支出都有所增长
预算赤字激增
你可以通过这三件事同时发生来判断去杠杆化，这在其他时候是不会发生的。
通常情况下，这些举措的动作会逐渐加大，因为此类初始举措无法纠正失衡并逆转去杠杆化过程，然而，这些举措通常会带来暂时的缓解，这在金融资产的熊市反弹和经济活动的增加中表现得很明显。例如，在大萧条时期有六大力量在股票市场进入熊市，这些集会加强了政府行为，是为了减少举措的不平衡。
这是因为只有消除这种不平衡，使有能力的资本提供者愿意选择把钱给有能力的资本接受者，以换取信任，即他们将得到比他们付出的更多的钱。
最终，有足够的印钞或债务货币化来抵消债务削减和紧缩的通缩力量。当债务削减、紧缩和印刷/货币化达到良好平衡时，债务负担相对于经济增长为正的收入可能会下降，这种情况发生在1933年至1937年之间的的美国去杠杆化过程中。
一些人错误地认为大萧条问题仅仅是心理上的：害怕的投资者把他们的钱从风险更高的投资转移到更安全的投资，并且诱使他们把钱转回风险更高的投资可以纠正这些问题。
这是错误的，原因有二，首先，与流行的想法相反，去杠杆化的动力主要不是心理驱动的，是由信贷、货币、商品和服务之间的供求关系所驱动的。债务人仍然无法偿还债务，因为他们交付的货币相对于他们所获得的货币仍然太大，政府仍然会面临同样的选择仍然会有同样的后果。
与此相关的是，如果央行生产更多的货币来缓解短缺，货币的价值就会降低，从而无法消除债权人的担忧，即偿还的钱比他们付出的钱还多。其次，现有货币数量保持不变，只是从风险较高的资产转移到风险较小的资产，这也是不正确的。大多数人认为的货币实际上是信贷，它确实消失了。例如，当你用信用卡在商店里买东西时，你实际上是说，“我保证付款。”
你们一起创造了信贷资产和信贷负债。那你从哪儿弄来的钱？没有，你创造了信贷，它以同样的方式消失。假设店主有理由相信你和其他人可能不会给信用卡公司付款，如果发生这种情况，信用卡公司也可能不会给他付款，然后，他正确地认为，他所拥有的资产并不真正存在，并且它也没有去别的地方。
去杠杆化过程的一个重要部分是人们发现，他们认为是自己财富的很多东西其实并不存在。当投资者试图将他们的投资转换成货币以筹集所需的现金时，他们的投资的流动性就会受到考验。
在这种情况下，投资被证明是缺乏流动性，就会出现恐慌引发的挤兑和证券抛售，当然，那些经历过挤兑的人，尤其是银行（尽管大多数依赖短期融资的实体都是如此），会筹集资金和信贷以满足自身需求方面存在问题，但是他们往往会失败。
在这种情况下，政府被迫提供资金，以及是否通过中央政府来获得这些资金，或者通过央行印更多的钱，政府不可两者同时兼顾，尽管程度各不相同，各国央行创造货币以抵消信贷紧缩影响的程度，决定了去杠杆化是通缩还是通胀。
以商品为基础的货币体系或实行钉住汇率制的政府，在印钞和提供货币的能力方面受到更多限制，而拥有独立法定货币体系的政府，受到的限制则较少。
然而，在这两种情况下，央行都急于提供货币和信贷，因此它接受的抵押品的质量总是会降低。除了向一些必要的银行提供资金外，央行通常还会向一些它认为必要的非银行实体提供资金。
央行放松货币政策、投资者资金流向更安全的投资，最初会压低短期政府利率，使收益率曲线变陡，扩大信贷和流动性溢价。而那些没有得到偿还债务和维持经营所需的资金和/或信贷的人，大部分会违约和破产。
经济萧条时期，由于信贷崩溃，工人们失去了工作，其中许多人储蓄不足，需要财政支持。因此，除了需要资金为金融系统提供财政支持外，政府还需要资金来帮助那些最需要资金的人，此外，如果他们想增加支出以弥补私人部门支出的减少，他们需要更多的资金。
与此同时，他们的税收收入下降，收入就下降，由于这些原因，政府预算赤字增加。不可避免的是，在这些时候借给政府的钱的数量增长低于他们的需求，尽管贷款人在这些时候越来越希望购买政府证券以寻求安全。
结果，央行再次被迫在印更多的钱来购买政府债务和允许政府和私营部门竞争有限的货币供应之间做出选择，从而允许极端紧缩的货币条件。
拥有商品货币体系的政府比拥有法定货币体系的政府拥有更小的预算赤字和更紧缩的货币政策，尽管它们最终都会放松银根，印更多的钱（例如，那些使用基于商品的货币体系的人，要么放弃这些体系，要么改变他们将以一单位货币兑换的商品的数量/价格的体系，这样他们就会印制更多，使用法定货币体系的人，也只会印制更多）。
这种印钞的形式是央行购买政府证券和非政府资产，如公司证券、股票和其他资产。换句话说，政府印钱，并用它来抵消信贷紧缩的一些影响，这反映在货币在信贷和实体经济活动收缩的同时以极快的速度增长。
传统经济学家认为这是货币流通速度的下降，但事实并非如此，如果货币创造规模足够大，就会使货币贬值，降低实际利率，并促使投资者从金融资产转向通胀对冲资产，这种情况通常发生在投资者希望将资金转移到境外，而短期政府债券不再被视为安全投资的时候。
因为政府需要更多的钱，而且财富和收入通常高度集中在一小部分人口的手中，所以政府对富人增税。此外，在去杠杆化过程中，那些在繁荣时期赚到钱的人，尤其是那些在金融部门工作、帮助创造债务、赚了很多钱的资本家（尤其是一些人认为以他人为代价获利的卖空者），也会遭到憎恨。
“有产者”和“无产者”之间的紧张关系通常会加剧，而且往往会出现从右翼到左翼的变化。
事实上，有句话是这样说的：“在繁荣时期，每个人都是资本家，在萧条时期，每个人都是社会主义者。”由于不同的原因，对富人的征税通常会大幅提高。这些增加的税收通常以增加收入和消费税的形式出现，因为这些税收形式在增加收入方面是最有效的。
虽然有时财富税和遗产税也会提高，但这些税种通常只能筹集到很少的资金，因为很多财富缺乏流动性，即使是流动资产，迫使纳税人出售金融资产来纳税也会破坏资本形成。尽管对富人征收了更多的税，但税收的增加是不够的，因为收入非常低，而消费支出又在减少。
富人经历了各种形式的财富的巨大损失。例如，他们的投资组合价值下降、收入下降还有更高的税率。结果，他们变得非常具有防御性。
通常情况下，他们的动机是将资金转移到国外，非法避税，并在流动性强、不依赖信贷的投资中寻求安全。
失去工作的工人和想要保护他们的政府，就更加倾向于贸易保护主义，更倾向于弱势货币政策。保护主义减缓了经济活动，货币疲软助长了资本外逃。债务国通常受资本外逃的影响最大。
当资金离开这个国家时，中央银行又一次处于不得不在印刷更多货币（这会降低货币价值）和不印刷货币以维持其价值而允许货币紧缩之间做出选择的境地。
他们不可避免地选择印更多的钱。此外，这对货币也不利。如前所述，货币贬值通常是政府可以接受的，因为货币贬值会刺激经济增长，有助于消除通缩压力。此外，当通缩成为一个问题时，货币贬值是可取的，因为它们有助于消除通缩。
债务国、经常帐户赤字国家特别容易受到资本撤出和货币疲软的影响，因为外国投资者也往往由于货币疲软和资本收益不佳的环境而逃离。
然而，对于那些拥有大量以本国货币计价的债务的国家（大萧条时期的美国）来说，情况就不是这样了，因为这些债务创造了对这些货币的需求。
这个阶段的风险是货币疲软和货币供应增加，将导致短期信贷（甚至政府短期信贷）变得不受欢迎，导致购买通胀对冲资产和资本外逃，而不是创造信贷。
对于外国投资者来说，接受接近于0%的利率，并且其存款贬值的外币，会产生负回报，因此，在这种情况下，持有信贷，甚至政府短期信贷，都是不可取的。
同样，对于国内投资者来说，这种环境使得外币存款更有吸引力。如果出现这种情况，投资者会加速出售金融资产，尤其是债务资产，以获得现金，以便用这些现金购买其他货币或黄金等通胀对冲资产。
他们甚至还在当地货币借入现金。这又一次将央行置于这样一种境地：要么增加货币供应以适应这种需求，要么允许货币和信贷收紧、实际利率上升。
在这种情况下，有时政府试图通过建立外汇管制和禁止持有黄金来遏制这种趋势。此外，有时还会实施价格和工资控制，但这些举措通常会造成经济扭曲，而不是问题缓解。
尽管去杠杆化过程，尤其是去杠杆化的萧条阶段，看起来很可怕，而且肯定会带来巨大的困难——在某些情况下，甚至会引发战争——但这是自由市场自我修复的方式。
换句话说，它通过纠正失衡，使资本市场和经济进入一个更加健康的状态。
债务减少（通过破产和其他形式的债务重组），企业的盈亏减少了通过削减成本，金融资产的价格变得便宜，通过中央银行，购买资产的资金供应和债务服务增加了，资本形成再次变得可行。
去杠杆化通常以以下几种方式结束
* 债务削减
* 紧缩
* 财富再分配
* 债务货币化
此外，通过这一过程，企业通常会通过削减成本、大幅提高风险和流动性溢价来降低风险，从而恢复资本形成的经济性，并将利率维持在增长率之下。
经济和信贷创造活动的衰退（萧条阶段）通常是快速的，持续两到三年。然而，随后经济活动和资本形成的复苏往往是缓慢的，因此，实体经济活动需要大约10年（因此有了“失去的十年”一说），才能达到以前的峰值水平。
尽管经济需要大约10年时间才能恢复到以前的峰值水平，但实际股价要达到以前的高点通常需要更长的时间，因为股票风险溢价要花很长时间才能达到去杠杆化之前的低点。
在此期间，利率必须保持在增长率以下，以减轻债务负担。如果利率为0%并且出现通货紧缩，央行必须印刷足够的货币来提高增长率。这些周期是由人性和系统的工作方式决定的。
在整个过程中，大多数人的行为都是为了追求自身的利益，因此，考虑到经济机器的工作方式，他们会以合乎逻辑的方式对事态发展作出反应。
## 短期债务循环短期债务周期，也被称为商业周期，主要由中央银行的政策控制，当通货膨胀过高或令人不安地上升时，央行会收紧政策，因为经济中没有太多的闲置资金，当相反的条件存在时，政策则宽松，美国自1960年以来的周期如下图所示。
不同的人可以用不同的方式描述这些周期，但它们都是相同的。它们通常发生在6个阶段——4个扩张阶段和2个衰退阶段。
周期的扩展阶段:
在经济衰退的早期，经济萎缩、回报疲软、股市、大宗商品和通胀对冲资产下跌、通胀下跌，都是因为美联储紧缩政策。
在衰退后期，随着通胀和衰退担忧加剧，央行放松了货币政策。因此，当大宗商品价格和通胀对冲资产继续疲软时，利率下降和较低的利率导致股价上涨（尽管经济尚未好转），较低的利率和较高的股价为本轮经济周期的扩张阶段奠定了基础。
虽然我已经提到了周期中每个阶段之间的平均滞后时间，就像从一开始提到的那样，但重要的是注意事件的顺序，而不是具体的时间轴。例如，考虑到前面所描述的联系，通货膨胀通常不会升温，直到经济中的萧条基本消除，美联储通常不会变得限制性，直到通货膨胀上升。
在深度衰退之后开始的扩张，必然会比以较少过剩产能开始的扩张持续更长时间。类似地，当周期在其各个阶段中进展时，它的进展速度影响驱动进展。
例如，与刺激性较弱的货币政策相伴而生的扩张相比，伴随刺激性较强的央行的扩张可能更强大，发展得更快。如中国加入世界经济，战争和自然灾害可以改变这些进步的周期。
## 三种力量的相互作用虽然经济比模型更复杂，短期债务周期、长期债务周期、生产力在市场经济中给了我们很好的指引，为了简单起见，举一个例子：
下表显示了自1919年以来，联邦基金利率的每一次周期性高峰和低谷发生时，上升和下降的幅度（以基点和百分比计算）。
这些是在过去90年里导致所有衰退和扩张的利率变化。这张表显示了15次周期性增长和15次周期性下降。
请注意，这些波动围绕着一个大的上升趋势和一个大的下降趋势。特别要注意的是，从1932年9月的低点（0%）到1981年5月的高点（19%），每一个周期性的低利率都高于前一个周期性的低利率，每一个周期性的高利率都高于前一个周期性的高利率。
所有的周期性上升和下降都在50年左右。从1981年5月在联邦基金利率（19%），直到2009年3月低联邦基金利率（0%），联邦基金利率的每一个周期低点都低于之前的低点，每一个周期利率的高点都低于之前的周期高点。
所有的周期性增长和周期性下降都是大约27年的下降趋势。每一次周期性的利率下降都会逐渐减少还本付息，降低赊购商品的实际购买价格，使其更容易负担，并将资产价值提高一个档次（产生积极的财富效应）。
因此，债务相对于收入和金钱继续上升，虽然偿还债务的趋势基本上是平的，直到利率达到0%，但这不可能再继续，那时政府不得不打印和花很多钱来弥补私人部门信贷创造和消费。