债券南向通对券商的影响「债券南向通试点」

嘉宾：王龙香港大湾区金融家协会主席

特许金融分析师（CFA）

常驻香港金融机构工作

曾任职于中国金融期货交易所丶中信建投（国际）和招商证券（香港）等

复旦大学泛海国际金融学院业界硕士生导师

华南理工大学金融学院校外硕士生导师

书籍《王龙的美元债投资课》作者

第一财经：南向通在周五开通，那么北向通在4年前就已经开通，从设计框架上来说的话，南向通和北向通会有一些什么样的相同和不同之处？

王龙：北向通当时开通的时候其实并没有额度，比如说年度或者按日的额度的限制，但是南向通现在包括5000亿的一个年度，加上单日的200亿的额度限制，可能先开一个限额去试运行一段时间，然后可能再看一下情况，这个是第一个比较大的区别。

第二个比较大的区别是交易和托管的模式，其实和北向通的模式是一样的，都是多级的直连托管模式，比如说北向通的话，实际上相当于是通过CMU（香港金融管理局债务工具中央结算系统）到境内的上清所和中债登的一个对于名义的账户持有的多级托管模式。南向通其实也是类似的，但是除了类似的多级直连托管模式以外，会有一个全球的托管模式，这种模式的话其实就是和 QDII（合格境内机构投资者）的托管模式有些类似。

第一财经：QDII也是一个境内向境外投资的一个通道，南向通和QDII、RQDII（人民币合格境内机构投资者)具体来说会有一些什么样的不同？

王龙：对这个问题非常好，就是说实际上我们看南向通大家所注意到的一个最主流的通道是从境内的上清所的到境外的CMU直接联系的这么一个多级托管的模式，就相当于投资者可以直接在上清所去开户，然后开完户之后在CMU有一个名义的联名的账户来记录他在海外的投资情况，这个是一个最主要的模式。

我们看这种模式其实和传统的QDII模式其实有比较大的一个区别，传统的QDII，它其实需要你去基于QDII额度去成立一个信托或者基金产品，并且去找到对应的，就是跨境的银行去做跨境托管，所以它类似于是一种结算代理模式。所以和这种直接的清算托管机构的一个联系的话，其实还是债券通南向通的模式是更加直接的，能够让投资者更加直接的去对海外市场进行投资，进行接触这么一个通道模式。

第一财经：您觉得内地投资者会比较青睐一些什么样的境外债券呢？

王龙：如果我们从香港的债券市场来看的话，香港目前应该是亚洲最大的在线交易中心，而且已经超过新加坡了。原因就在于它最大的债券品种是中资美元债。这个板块我们看到从2015年811汇改之后，包括发改委的2044号文放松海外中资美元债的发行，所以我们看到中资美元债的大幅的增长，截至2020年底的话，中资美元债的已经超过了大概1万亿左右的美金的规模，所以这个市场的话其实是非常重大的一个市场，如果我们在香港债券市场我们做一些币种的一些分类的话，包括中资美元债，包括港币债，包括人民币的离岸点心债，那么中资美元债的存量规模应该是90%以上的，而且它的交易量也非常活跃。所以这个市场我觉得应该是此次南向通大家最关注的一个市场板块，也是大家可能就是说通过南向通最想去投资的一个板块。

第一财经：那么刚刚我们也谈到了南向通是有一个额度的限制，所以您觉得额度究竟在初期够不够用？以及我们究竟什么时候会把这个额度用完？

王龙：要考虑几个问题，第一个就是说目前的QDII的额度有没有用完，我们看到其实目前QDII的额度还是比较宽松的，其实很多机构今年也空出来很多一些QDII额度，为什么会宽松？是因为实际上今年的话我们看到一个是QDII的额度增大了。第二个就是今年海外的市场，其实包括美元债市场整个波动性非常大，中资美元债违约率也上升，所以其实很多投资者也是在等待一些机会，就是说你QDII还富余的话，你多一个通道的额度的话，对大家来讲没有特别大的一个改变的话，其实还可能会延续以前熟悉的模式。

第二个方面就是说看这个南向通开通之后，它到底能解决什么痛点，有什么样的新增资金能够进来，我觉得这个是我们可以探讨的。比如刚刚提到的银行的理财，银行理财可能以前通过它自身的QDII额度，本身它QDII额度是有限的。第二个它的QDII额度可以投资的范围可能是只能投投资级的，通过南向通一个是额度上可能又增加了，第二个是它的投资范围可能是增加到比如说非投资级这个领域和板块，这个是我觉得市场的投资的增量。

其次还包括一些比如说基金和券商，他它们本身可能有一些额度比较小的，可能通过南向通它可以再扩大投资额度，以及一些传统的中小银行，可能以前无法根据自身的资质，没法去欧洲清算银行和明讯银行去开设交易托管户的时候，那么它可以在国内的上清所去开通南向通的账户，方便它海外的交易。短期来看可能额度不一定马上使用完，但是中长期来看，我觉得随着市场的一个平稳，随着市场投资机会的一个增加，那么越来越多机构会去用南向通去投资到海外的市场，所以中长期来讲我觉得应该是没问题的。

第一财经：那么从中长期来看，您预计南向通的的规模会有多大？

王龙：从资本项下的角度讲，一般来讲境内到境外或者境外到境内的话，这两个的通道的额度总体来讲我觉得应该是要保持平衡的，不能说一端的额度比另一端会大很多，这样的话可能外汇角度讲不是一个平衡的局面，这是第一个可能参考的点。

所以参考北向通的话，可能未来南向通的额度大概率来讲，可能不会超过比如说大概4万亿人民币的这么一个规模，从目前的状态来看的话。第二个是看境外可以投资的资产的容量有多大，比如说我们看中资美元债目前占了整个香港债券市场90%以上的规模，那么从它的存量来看的话，目前是大概1万亿美金左右，所以你南向通额度来讲的话，就是说你不可能说超过了市场的一个整体的容量。所以整体来讲的话，那么可能它的总体规模应该是限制在1万亿美元及以下。

第一财经：南向通是给境内的投资者打开了另外一条投资境外债市的通道，您觉得境内投资者去参与境外的债券市场有什么需要注意的地方吗？

王龙：这个是一个很好的问题。境内的债券市场，主要是以大类资产配置的思路去进行一些配置，可能利率债有一些交易。但整体的境内的信用债，我们看到其实交易不是非常的活跃，但是海外债券市场就是说它整个市场的生态环境，包括参与的投资人参与方其实非常丰富，包括它的债券的机制，其实它可以做多也可以做空，所以从这个方向上来讲的话，比境内要多一个方向，境内可能最主要的是做多的一个方向，而没有一个做空的方向。所以从这个角度讲的话，其实境外的债券的交易和投资策略还是丰富很多的。

第一财经：南向通等于说为境外的债券市场新增了一批规模以及新增了一批投资者，所以您觉得南向通将会如何改变境外的债券市场？

王龙：首先就是说我觉得内地的合格的投资者或者内地的资金在境外的投资占比的话可能会进一步上升。我们看到过去十年内地机构投资到境外，就是投资到香港市场上面的资金占比是逐年上升的。如果我们举个例子，我们以中资美元债的这个市场参与者来讲的话，基本上十年前可能大概50%是中资机构，50%是外资机构。十年后的今天我们发现可能70%左右是中资机构，30%是外资机构来参与到这个市场里面。可能随着南向开通，我觉得对于这个市场来讲，可能它的参与群体的话，可能会越来越多的内地资金会进入到这个市场里面来，这是第一。第二的话我觉得就是说随着资金进入到境外市场来的话，我觉得对于香港市场来讲的话，应该也是一个很正面的影响，更多的资金，更多丰富的投资者类型会参与到这个市场里面来。所以对这个市场来讲，它的流动性，包括它的一级市场的一些投标的情况来讲的话，我觉得都是一个很大的利好。